V první fázi šlo nejspíše skutečně o trh nemovitostí a hypotéky. Jak už je dnes dobře známo, byly hypotéky přidělovány i rodinám s nízkými či stagnujícími příjmy (v angličtině tzv. sub-prime klienti s nižší bonitou). V případě nízko-příjmových rodin sehrál roli i fakt, že nebyly dostatečně obeznámeny s riziky, která na sebe berou, včetně možností růstu úrokové míry. Abychom pochopili hlubší příčiny krize, nelze se ale zastavit u konstatování faktů.

První věc je pochopit, proč je v USA tak velké množství rodin se stagnujícími příjmy, resp. reálně klesajícími, druhá věc pak nízké úrokové sazby, které toto půjčování umožnily, resp. ho učinily velmi atraktivním. Konkrétní forma, ve kterou se pak hypotéky „zvrhly“, je až další fází.

USA se sice prezentují jako nejsilnější ekonomika světa, ale při ódách na tuto lokomotivu světového růstu, se často zapomíná na silné vnitřní nerovnováhy této ekonomiky. Ať již komplexní zadlužení (stát, domácnosti, zahraniční dluh), chabý sociální systém (USA jsou jedinou vyspělou zemí bez povinného zdravotního pojištění) či nízká míra úspor. Tyto slabosti ale nejsou oddělené, existuje mezi nimi úzká vazba.

Americká ekonomika byla dlouhou dobu vydávána za vzor, co se týče struktury. Malý, ale silně dotovaný zemědělský sektor, a silně rozvité služby, které měly ukázat, že právě Američané jsou opět napřed před světem, který lpí na něčem tak „staromódním“ jako je výroba. Deindustrializace USA se už stala známým pojmem, ovšem kromě vojensko-průmyslového komplexu, který tvoří zásadní součást ekonomiky Spojených států, především v technologické rovině. Méně už se ale ví, že nejčastěji právě v sektoru průmyslu se tvoří základní mzda, od které se pak odvíjejí mzdy v dalších sektorech. Ekonomika USA v přemisťování výrob dosáhla již takové „dokonalosti“, že jí de facto chybí jakákoliv výrobní páteř. Jaké to má dopady na celkovou ekonomickou situaci?

Za prvé, ať se to zdá jakkoliv nepopulární, přece jen ještě potřebujeme (jak firmy, tak domácnosti) „fyzické zboží“. Ve chvíli, kdy ho USA z velké části přestaly vyrábět, resp. přesunuly výrobu do zahraničí, musejí jej nutně dovézt. Účelem tohoto článku není popisovat, jak přemístěná pracovní místa vypadají (velmi výstižně to popisuje např. N. Kleinová ve své známé knize No Logo. Dopady vysokých zemědělských subvencí na trhy rozvojových zemí a dotační politika biopaliv by si zasloužily samostatný rozbor. Zde je původ dlouhodobě záporné obchodní bilance i běžného účtu USA, který je znepokojivý i z globálního hlediska a lze se oprávněně ptát po jeho udržitelnosti, což by ovšem bylo jiné téma. Největších schodků dosahují USA s Čínou. Z toho pramení jednak jejich soustavný tlak na revalvaci juanu (zdražení čínské měny, které by čínské dovozy mělo zdražit), jednak ale záplava levného čínského zboží, které pomáhalo držet inflaci na uzdě.

Zemědělský sektor je v USA malý a silně dotovaný, takže zbývá sektor služeb. Ten má v USA de facto dvojí podobu.

Jednak to jsou služby v oborech jako je maloobchod, které jsou špatně placené, vedou často k tzv. pracující chudobě (situace, kdy zaměstnaná osoba vydělává tak málo, že se stěží uživí,už to dávno není jen problém třetího světa a ukazuje, že mít práci neznamená být „za vodou“) a k hromadění částečných úvazků. Určitým prototypem této práce jsou tzv. „převraceči hamburgerů“ a zaměstnanci Wall Martů– jako symbol špatně placené práce s minimální přidanou hodnotou.

Mzdová deflace, tedy udržování konkurenceschopnosti často vůči zahraničí stagnací či dokonce poklesem mezd, není zcela novým jevem, ale v posledních letech je i v USA velmi markantní. Strategii mzdové deflace provozuje rovněž Německo.

Druhý sektor, který stojí za současnou krizí, byl finanční, který se v USA rozvíjel velmi dynamicky a centrální banka FED si pochvaloval, jak je USA v tomto oboru napřed před světem se svými „inovativními“ produkty. (viz např. článek FRBSF Economic Letter – Economic Research of the Federal Reserve Bank z r. 2002)

Konkrétními dopady takovéto ekonomické struktury jsou:

• permanentní tlak na dovozy (nejde jen o to, že se dováží levné zboží, dováží se prostě to, co se v USA již dávno nevyrábí) a z toho vyplývající nutnost tyto deficity nějakým způsobem krýt.
• více než 15 let stagnující příjmy nižších a středních vrstev, což je ovšem poněkud v rozporu s vykazovaným růstem produktivity – naprosto zásadní moment
• silná příjmová polarizace (měřeno např. Gini koeficientem, který udává míru příjmové nerovnosti, čím je tento koeficient vyšší, tím je míra příjmové nerovnosti vyšší) okolo 45, úroveň srovnatelná s Ruskem či Čínou
• nutnost dosahovat růstu/zisku, krátkodobé uvažování firem v rámci čtvrtletí,důraz na aktuální tržní hodnotu firmy, které se projevuje i v účetnictví.

Pokud všechny části tohoto „koktejlu“ smícháme dohromady, zjistíme, že americká ekonomika, resp. politické elity si přejí vykazovat růst. To je ovšem za situace, kdy se růst příjmů týká pouze malé elity, téměř nemožné. Jak přesvědčivě dokázal např. Stiglitz ve své slavné knize Globalization and its discontents, protékání bohatství zeshora dolů (republikánský recept, pokud snížím daně nejbohatším takto naakumulované bohatství „proteče“ ke středním a nižším vrstvám) v praxi jaksi nefunguje.

Ve chvíli, kdy stagnují příjmy větší části americké společnosti a základním tahounem růstu je spotřeba domácností (v USA až 70%), pak tvůrce ekonomické politiky nejspíš napadlo, že růst založí na dluhu a na zdání, resp. virtuální realitě. Není to nic nového, podobné rysy „nadšení z toho, že růst potrvá věčně, že problémy se nikdy neobjeví“ atd. bylo možno najít v bublině dot.com, a koneckonců i v případech Enronu 2001/2002. V případě Enronu šlo o rozšířenou firemní úvahu: Trh (burza) vyžaduje vykazování neustálého zisku. To je ale v případě „fyzické výroby“ a nadvýroby stále obtížnější. Aby byla důvěra investorů zachována, je potřeba vykazovat „fiktivní zisk“, teda např. účtovat náklady jako investice. Auditorské firmy byly „chápavé“, a přestože tyto podvody odhalily, mlčely.

Půjčit lidem, kteří si to z objektivních důvodů nemohou dovolit, na vlastní dům, se může zdát hloupé i ďábelské zároveň. Především v kombinaci, v jaké to bylo učiněno, to dlouhou dobu mohlo vypadat skutečně inovativně. Problém je, že této iluzi uvěřila řada zahraničních bank i centrálních bank. Připojily se i jiné finanční instituce, např. pojišťovny.

Dluh je motor ekonomické aktivity. Pokud jsem zadlužen, nemohu si dovolit být nemocný, musím vykazovat ekonomickou aktivitu – můj dluh, resp. strach z exekutora mě žene k nejvyšším výkonům. Málo co, mimo snad války, roztáčí tak mocně kola ekonomické aktivity, jako právě dluh. Je zajímavé zde na okraj podotknout, že zatímco neoliberální ekonomy pobuřuje zadlužení státu, dluh domácností i růst počtu exekucí je nechává dosti chladnými ( u nás např. ministr Nečas).

Poskytovat levné úvěry mohu tehdy, jestliže mám nízké úrokové sazby. Jak už jsem zmínila, Američané provozují dlouhodobě dluh obchodní bilance i běžného účtu. Jeho krytí, stejně jako krytí veřejného dluhu, je dáno jednak výjimečným postavením dolaru ve světových devizových rezervách, jednak ochotou asijských zemí (Čína, Japonsko) tyto dluhy financovat skupováním dalších a dalších amerických státních obligací. To vedlo k dostatečné likviditě a tím i k nízkým úrokovým sazbám – k dostupnosti peněz. USA se tak těší situaci, kdy mohou vydávat papírky bez ceny a věřit tomu, že ostatní země je budou ukládat do svých devizových rezerv. USA tak za papíry dostávají reálné zboží (např. ropu). Emise dolarů nevíc nemusí vést k inflaci, pokud je zaručeno, že tyto peníze se nebudou vracet do americké ekonomiky a zůstanou bezpečně uloženy v devizových rezervách.

Z hlediska ekonomické teorie je už sporné, jak dlouho taková situace může trvat. Tuto otázku dlouhodobě zkoumá např. UNCTAD. Jedno je ale jisté, pokud je ekonomika „zavalena“ likviditou vedoucí k nízkým úrokovým sazbám, je silně náchylná k bublinám. Reálná ekonomika totiž potřebuje čas, aby takový příliv zpracovala v reálných projektech (např. infrastrukturních). O tom ropné ekonomiky ví své, a proto příliv petrodolarů uschovávaly v různých stabilizačních či suverénních kapitálových fondech „na horší časy.“ (Rusko, Venezuela). Reálná ekonomika potřebuje čas. Rychlý příliv vytváří bubliny – ty jsou charakteristické nadšením z toho, že se „vymyslelo“ něco nového, co tu nikdy nebylo, růst bude nekonečný a problémy se nikdy neobjeví. V americkém odborném tisku není problém najít citace o tom, že USA mohou udržovat svůj obchodní schodek donekonečna – Čína ho bude financovat, protože bude chtít, aby americký spotřebitel zůstal koupěschopný. (povšimněme si tohoto momentu: neuvažuje se, že by typický americký spotřebitel byl koupěschopný růstem svých reálných příjmů – jde na to cestou importu levného zboží!)

Vzájemná závislost těchto dvou zemí už ale nemusí být z politického, a ani z ekonomického hlediska zvlášť příjemná.

Americké domácnosti jsou v současné době chronicky předlužené. Je to vyjádřeno jednak jejich zadlužením, které se pohybuje kolem 140% disponibilního důchodu a dává tušit, že recept snižování daní těžko oživí ekonomickou aktivitu – dodatečný příjem bude spíš použit na snížení zadlužení, než na novou spotřebu. Míra úspor domácností minulý rok dosáhla záporných hodnot (a již předtím byla velmi nízká), poprvé od dob Velké hospodářské krize.

To může ukazovat na dvě věci: buď jsou americké domácnosti tak konzumně založené, že chtějí mít vše hned a nechce se jim čekat (mentalita dlužníka, dluh je považován za normální, zadlužit se je snadné – viz asijská likvidita), nebo pokud se zadlužit musejí (např. pro vlastní dům – dlouhodobý statek, ale hlavní bude zřejmě důvod stagnujících příjmů). Oba faktory pak vedou k velmi nízké míře úspor, která se v roce 2007 přehoupla do mínusu. Záporná míra úspor je situace, kdy domácnosti buď čerpají staré úspory, nebo se zadlužují.

Pokud by zůstalo pouze u tohoto, celý problém by se stočil k oblíbené diskusi probíhající již roky mezi americkou administrativou a UNCTAD o povaze globálních nerovnováh vedoucí k jediné otázce: jak dlouho ještě bude Čína „ochotná“ financovat americké deficity a proč to vůbec dělá, když depreciující dolar její aktiva např. v centrální bance dlouhodobě znehodnocuje.

Ale tady se nelze zastavit, protože „finanční inovace“, podpořené masivním odbouráním tzv. „přebytečné regulace“ pomohly tuto krizi rozšířit do celého světa.

Princip asset backed securities (cenné papíry podložené aktivy např.domem) pak vedl k rozšiřování sub-prime hypoték do ostatních sfér finančního trhu. Jedná se vlastně o sofistikovaný systém vydávání dluhu na dluh.

Před několika lety situace na americkém trhu vypadala asi takto:

Jsem dlužník, který má hypotéku na dům. Mé příjmy stagnují, ale úroky jsou velmi nízké, podmínky lukrativní a zdá se, že „dobré časy“ budou trvat navždy. Hodnota domů navíc stále roste (bublina!), takže se zdá, že hodnota „mého“ domu je vyšší než hodnota mé hypotéky. Tento tzv. efekt bohatství vede americké rodiny k tomu, že se dále zadlužují – ručí svou hypotékou (dluhem!), resp. rostoucí (dobře časy budou trvat pořád!) hodnotou svého domu. Půjčují si na další statky a dále se zadlužují – vždyť úroky jsou nízké, zadlužovat se je tak snadné a vše vypadá optimisticky. Kola ekonomiky se začínají rychle točit – nastupuje růst – fiktivní, virtuální, ale dělá dojem. Opět se objevují řeči o „americkém podnikatelském duchu“ o přílivu inovací a o tom, že USA se dostanou vždy ze všech problémů: obraz, který známe z hollywoodské produkce.

Princip poolu – tedy shromažďování prapodivných cenných papírů např. nekvalitních hypotéčních listů, ale i dluhů z kreditních karet do sofistikovaně znějících balíčků vypadají jako slibné investice a pokud navíc dostanou od ratingových agentur hodnocení AAA vypadá to, že není čeho se bát. (v souvislosti s rolí ratingových agentur si stačí vzpomenout na auditorské firmy a jejichž roli při případech Enron apod. – je to stále totéž!) Nejen evropské banky se této inovace rády chopí – jen se stačí podívat na růst, růst, který jistě NIKDY neskončí – a výnosy jsou zajištěny. Podobně zareagují i centrální banky řady zemí.

Takto se hypotéky (nejen ony) dostanou na globální trh a trh nemovitostí, který sám o sobě je trhem uzavřeným, se doslova otevře celému světu. Vysoce riskantní dluhy se zabalí do balíčku a la collateral debt obligations (CDO lze přeložit asi jako kolaterální dluhové obligace či zajištěný dluhový závazek, jednotná terminologie není ustavena), do exotických názvů, kterým nikdo nerozumí a začnou se prodávat jako zajímavé nové investiční nástroje. Pořád je ale za nimi dům (zatížený hypotékou), jehož rostoucí cena je dána bublinou.

Ve chvíli, kdy bublina praskne, nastupuje už nyní dobře známý scénář – ceny nemovitostí začnou klesat a efekt bohatství se obrací. S tím, jak ceny nemovitostí dále klesají, zjistí řada domácností, že nemohou svou hypotéku dále splácet, což spirálovitě vede k dalšímu poklesu.

Investoři zjistí, že jejich exotické finanční instrumenty byť s ratingem AAA nemají žádnou reálnou hodnotu.

O dalším průběhu bylo napsáno mnoho. Ať již o volání po přísnější regulaci, které může naznačovat, že neoliberální paradigma tržních komsomolců je u konce, či o morálním hazardu (situace, kdy jeden subjekt při maximalizace svého užitku snižuje užitek ostatních, aniž by za tuto činnost nesl plné následky). Psalo se a píše o efektu „too big to fail“, tedy o firmách, která jsou tak velké a pro ekonomiku důležité, že není možné je nechat padnout a tak musejí být státem zachráněny (znárodněny, např.) O „credit crunch“, který vede k nedostatku likvidity na mezibankovním trhu, k omezování úvěrů, které je z prvotního nadšení vystřídáno panickým strachem a nedůvěrou. Je to situace, kdy si banky nepůjčují mezi sebou (krize důvěry, strach, panika) a tak celý trh doslova zmrzne. Úvěry jsou méně dostupné (přísnější prověřování možných dlužníků, vysoké úrokové sazby na mezibankovním trhu vedou k zásahům centrální autority. Pocit, že riziko nehrozí, je vystřídán panickým strachem. O znárodňování bankovních domů vládami, které pěly nadšené ódy na „samoregulující“ roli trhu. O roli A. Greenspana – bývalého šéfa FEDu, který je obviňován buď ze vzniku, nebo minimálně přispění k této bublině. Nebylo by těžké připsat ironické poznámky k roli/neroli Mezinárodního měnového fondu, který měl vždy po ruce drsné rady, šlo-li o Asijskou krizi či o Argentinu, ale mlčí v případě intervecionistické politiky vlády Spojených států, která nestála v cestě kriminální hře, která vytvořila hypotéční bublinu, ale navíc po jejím prasknutí znárodnila její ztráty. Podvedené tedy nechala na holičkách a piráty odměnila.

Dle mého názoru je ale třeba podívat se na globální dopad celé krize.

Jednak je varující to, jak zahraniční banky i centrální banky různých vlád uvěřily v možnost výnosů z instrumentů a la CDO – kupovaly doslova zajíce v pytli, ale měly pocit, že právě tento zajíc jim přinese vysoký výnos. A proč by měly přenechat vysoké možnosti výnosům jen americkým finančním institucím?

Takovéto chování není jen znakem neopatrnosti a morálního hazardu, ale může vést k úvaze, zda převaha finanční sféry nad reálnou ekonomikou není základním znakem dnešní ekonomiky. Situace, kdy objem různých finančních instrumentů (opce, deriváty, futures atd.) několikanásobně převyšuje hodnotu „reálných“ statků, ukazuje, že se globální ekonomika stále více posouvala do své virtuální, kasinové podoby.

Přetržení vazeb mezi finančním a reálným sektorem je velmi varující a zpochybňuje udržitelnost celého systému (nejen amerického).

Není to ale pro to, že dosahovat vysokých výnosů – tak jak je požadováno a kriticky hodnoceno „racionální“ burzou v reálném světě je čím dál těžší? Není skutečnou příčinou této krize prostě klesající míra zisků a nutnost si je „uměle vyrobit“ ve světě virtuálním, který byl pro tyto účely dalekosáhle deregulován?

Rozšíření krize na celý svět je už dnes patrné. Přenos z finanční sféry na reálnou se neomezil jen na USA. Problémy mají ropné ekonomiky, evropské země, ale i Čína očekává zpomalení růstu. Na těchto dopadech se neukazuje jen provázanost světové ekonomiky, ale skutečný vlivná role USA pro světovou ekonomiku.

Role lokomotivy USA dávno nespočívá v tom, že by měly táhnout světovou výrobu – to přenechaly jiným. Jedná se o to, že USA jsou hlavní spotřebitel – jen jejich importní potřeby činí 20% globálních. A pokud se takový spotřebitel ocitne v problémech, má potíže celý svět. Je to o to zajímavější, že USA nejsou jen spotřebitel, ale především největší světový dlužník.

Pokud bychom to zjednodušily – zdraví světové ekonomiky závisí na tom, že USA budou nadále spotřebovávat mnohem více než si budou moci dovolit, budou se zadlužovat a jejich dluh bude kryt úsporami vytvořenými především v asijských zemích, které budou nadále ochotně (?) hromadit americké papírky, které když nadejde doba jejich splatnosti budou kryty dalšími americkými papírky. Celý tento systém stojí na dluhu a je nazýván globální ekonomikou.

Ale abych nekončila tak pesimisticky, tato krize se může stát očistnou, ovšem v jiném systému než se domnívají globální elity (krize jako start do další fáze, tentokrát jiné bubliny a jiného přelévání dluhu).

Pokud si to země uvědomí, mohou začít více regulovat finanční sektor a vrátit se k reálné ekonomice. Uvědomit si, že finanční sektor není racionální (stačí zmínit známý tzv. efekt stáda), že deformují ceny (viz komodity – nelze považovat za „normální“, aby cena ropy ze 147 dolarů za tři měsíce spadla na cenu kolem 60 dolarů za barel).

Podpora výroby, vlastní výrobní kapacity, kde se sice nedosahuje závratných výnosů, ale je rozhodně stabilnějším zdrojem růstu.

Částečným řešením může být omezení vazeb s USA, spolupráce v regionálních blocích, viz např. Latinská Amerika. Snižovat svou závislost na dolaru, a to jak snižováním podílu dolaru v devizových rezervách, tak přechodem na jinou měnu, či úplně jiný systém uvádění cen u primárních komodit, převážně u ropy.

Osobně se ale domnívám, že tento scénář „hluboké reflexe“ nenastane. Možná posílí regulační role vlád ve finančním sektoru, snad bude zaveden dohled na ratingovými agenturami, možná i omezena působnost spekulativních hedgeových fondů. Jinak se ale pojede dál, vytvoří se další bublina a zavládne další nadšení z „růstu navždy“. Jedině souběh několika krizí (s dominantní vlivem krize ropné) učiní změnu systému nevyhnutelnou.

Autorka vyučuje na Vysoké škole ekonomické a na Vysoké škole mezinárodních a veřejných vztahů